（报告出品方/作者：平安证券，叶寅、*施齐）
一、聚焦于高端制剂开发的仿创结合型企业
1.1集原料药制剂一体的企业，高管具备丰富经验
公司成立于年，是一家以研发为驱动、集化学原料药、高端化学药、生物药全产业链于一体的企业，依托自身的研发技术平台，公司密集布局麻醉镇痛领域，同时兼顾糖尿病、心血管、抗肿瘤等大品种市场领域的快速开拓，加快小分子实体和生物药的研发及产业化。自成立以来，公司已先后实现了26个化学药制剂产品和17个化学原料药产品的产业化，其中7个原料药出口主流国际市场。
公司设立员工持股平台，加大激励力度。公司截至年半年报，董事长王颖直接持有公34.89%的股权，同时通过担任楠苑投资、竹苑投资、菊苑投资的执行事务合伙人委派代表合计控制公司11.56%的股权，直接和间接合计控制公司58.11%的股权，为公司控股股东、实际控制人。此外，为吸引人才，稳定公司核心团队，公司建立了员工参与科创板战略配售持股平台，部分高管和员工直接持有公司股份5.83%，进一步与公司利益绑定，积极性较强。
高管团队具有丰富的医药行业经验。公司组建了一支专业化、多元化、国际化管理及研发人才队伍，员工总数目前已经超过人，其中研发人员占比达到28%，硕士以上员工占比超过40%。公司核心研发团队具有较丰富的经验，8位技术领*科学家具有丰富的国际MNC大型药企研发与管理任职经历，其中有一位是万人计划专家，7位是省市人才计划专家，获得省、市两级组织部认定为“顶尖创新团队”。
1.2公司盈利能力较为稳健
近年公司业绩基本保持稳健增长。H1，公司实现营业收入4.99亿元，同比增长14.65%，归母净利润1.17亿元，同比增长36.32%，扣非归母净利润0.84亿元，同比增长30.07%，持续保持增长。年公司营业收入出现小幅微降，主要是受富马酸比索洛尔片中标国家药品集中采购价格大幅下降等因素影响。但由于进入集采后公司销售费用下降，因此年公司归母净利润实现大幅增长。
公司持续拓展业务覆盖领域。从不同业务板块来看，公司主要聚焦于制剂和原料药研发、生产与销售，并逐步延伸至CDMO和技术服务业务。其中，实现收入的主要制剂产品包括富马酸比索洛尔片、伊班膦酸钠注射液、依托考昔片、注射用复方甘草酸苷、盐酸钠美芬注射液、枸橼酸咖啡因注射液、乌苯美司胶囊和布洛芬注射液等。从不同地区来看，公司在全国各个区域均有销售，并已进入海外市场，各主要区域的销售收入比例相对保持稳定。
公司近年毛利率保持稳定。公司通过持续分析各主要产品的盈利能力，及时调整产品结构，将营销重点和资源向高毛利率产品倾斜，报告期内公司高毛利率产品的销量逐年增加，销售占比提高，进而导致毛利总额增加，公司综合毛利率得到提升，而受到集采影响，毛利率近年开始出现下降，但未来伴随新产品上市，公司制剂毛利率有望维持稳定。而公司原料药业务的毛利率近年保持快速提升，主要是由于行业门槛加高，企业在产业链上的话语权提升所致。
由于公司聚焦于高端仿制药开发，因此与同行业可比公司相比，公司毛利率维持在相对较高水平。
公司销售费用率近年呈现下降趋势。-年公司销售费用率逐年提高，主要是随着“两票制”的推行，公司与配送经销商合作的模式占比进一步提高，从而导致销售费用金额逐年增加。-H1公司销售费用率保持下降，主要是由于部分产品进入集采，销售费用下降所致。未来伴随集采品种的持续拓展，公司销售费用率有望进一步降低。
1.3公司持续加大研发投入，以研发为成长驱动力
公司持续加大研发投入。公司自成立以来一直保持较高的研发投入，以研发创新驱动企业成长，打造企业的核心竞争力。公司H1研发投入达到0.9亿元，最近5年研发投入占营业收入比例超过16%，并持续提升。公司的研发费用主要投入在人才引进和技术开发方面，公司目前研发人员超过人，占公司总人数比例达到30%。
经过多年的持续投入和技术积累，公司形成了药物晶型集成创新与产业化技术、创新化合物结构设计合成及评价集成技术、缓控释及迟释技术、制备工艺设计与精益控制技术等4大类核心技术。
药物晶型集成创新与产业化技术
公司经过十多年的努力，形成了晶型研究全流程的平台技术，包括优势晶型发现、结晶工艺研究、共晶研究、定性定量分析检测、质量控制、成药性评价等关键技术，因此在研发早期进行多晶型的筛选、晶型稳定性研究、生物活性评价研究等，可以为优势晶型的选择提供科学依据和质量保障，同时避免使用无药效的晶型，节约研发成本，提高研发质量。全产业链的晶型研究及有效成药的产业化，从而充分保证晶型的稳定性和质量以及临床疗效。
创新化合物结构设计合成及评价集成技术
公司经过近十年的研发技术积累，逐渐形成了一套基于疾病靶点属性的创新化合物结构设计、合成及评价集成技术。公司在研究疾病靶点成药性的基础上，通过计算机辅助药物设计技术，缩短发现苗头化合物和先导化合物的时间；并将组合化学和高通量筛选等新技术，使用到先导化合物的发现和优化过程，获得具有治疗优势的创新化合物。公司自主建立了化合物库，用于药物筛选，包括虚拟筛选及高通量筛选，形成了独特的创新药研发模式。
缓控释及迟释技术
缓控释技术是能使药物在体内持续释放以达到血药浓度长时间恒定维持在有效浓度范围之内的制剂技术。由于普通制剂吸收特性造成血药浓度的谷峰现象，而缓释制剂释药缓慢，血药浓度平稳，在延长作用时间，减少*副反应方面较普通制剂有较大的优越性。延迟释放技术指药物在口服后比常释制剂延迟一段时间释放的制剂技术。
制备工艺设计与精益控制技术
该技术主要涉及原料药的制备工艺技术和制剂制备工艺技术，包括低温固态转晶技术、绿色溴代工艺技术和制剂制备工艺技术等。
公司形成了丰富的在研产品梯队。凭借国内领先的研发实力，公司先后承担“国家重大新药创制专项”等省部级科技攻关项目40余项，获得国内外发明专利82项，其中国际专利15项。适应症方面，公司主要围绕麻醉镇痛、心血管、抗肿瘤、消化、儿童用药、糖尿病等6大重点治疗领域进行布局，在研产品储备丰富，具有较强的产品迭代能力。创新药方面，公司2个自主研发1类小分子创新药即将分别进入III、II期临床试验、1个1类生物药即将开展I期临床，即将迎来收获期。
1.4丰富产能保障产品上市后的商业化能力
公司充足产能保障产品放量。公司目前可以覆盖片剂、胶囊剂、注射液和粉针剂生产，年产能分别达到2万片、万粒、万支和万瓶，其中片剂和注射液产能利用率较高。为满足集采需求、保障新产品上市后的放量速度并且加快国际化布局，公司建设了硕德基地，在完工后年产能可以达到注射剂万支、多功能固体15亿片、口服液万瓶和抗肿瘤注射剂万支，硕德项目预计能够在今年年底投产，进一步满足产品销售需求。
二、公司所处市场具有较大潜力
2.1麻醉镇痛类药物市场空间较大，属于高壁垒行业
麻醉镇痛具有较高行业准入壁垒。麻醉镇痛药物是一种作用于中枢神经系统，能解除或减轻疼痛并改变对疼痛的情绪反应的药物。按照药效可以分为麻醉药物（全麻和局麻）、肌松药、镇静催眠药、镇痛药物四类，其中肌松药、镇静和镇痛药主要是麻醉药的辅助用药，在手术和治疗过程中需要配合使用。由于麻醉镇痛药具有成瘾性，同时其原料药易制*，在国内受到了严格的管制，需获得麻醉药品和精神药品研制立项批件才可开展研发及生产活动，具有行业高壁垒的特征。
麻醉镇痛药物市场仍有较大成长空间。医院手术量、非手术场景使用量以及渗透率的提升共同驱动麻醉镇痛药物的市场拓展：
手术量持续增加
根据卫生统计年鉴数据显示，我国住院患者人数近年呈现快速增长的趋势，连续四年增速超过10%，到年入院人数已达到2.66亿。而伴随诊断和影像技术的持续进步，手术治疗占比持续提升，从年的20.5%提升至年的26.1%，成为主要的住院患者治疗手段，年住院患者手术人次达到0.69亿人。手术量的快速增长将持续驱动麻醉镇痛药物的需求提升，拓展市场规模。
癌痛
癌性疼痛是疼痛部位需要修复或调节的信息传到神经中枢后引起的感觉，是造成癌症患者主要痛苦的原因之一，其发生率超过50%，主要发生在癌症晚期阶段。癌痛较大程度影响患者的生活质量和生存意愿，目前其治疗主要分为三阶梯疗法，第一阶梯药物主要作用于外周神经系统，第二、三阶梯药物主要作用于中枢神经系。
伴随老龄化进程加剧，我国肿瘤患者人数也在持续增加，到年新发癌症患者数量达到万人，占全球新发肿瘤患者数量的24%，居于全球首位。根据FrostSullivan的数据显示，未来到年我国新发癌症患者超过万人，年均复合增速约3%，由于多数患者确诊时已经处于中晚期阶段，因此将进一步提升镇痛药物市场规模。
无痛分娩
在疼痛指数中，分娩疼痛仅次于烧灼伤痛，居第二位。无痛分娩运用了椎管内分娩镇痛技术，包括硬膜外腔镇痛和蛛网膜下腔镇痛等技术。其大致过程是在产妇后腰硬膜外腔位置穿刺并置管，随后注入镇痛药，从而减轻产妇在生产过程中的疼痛程度。然而，由于传统观念束缚、*策不完善、麻醉医生短缺等原因，分娩镇痛在我国普及率远低于发达国家。
为降低产妇因不能耐受分娩疼痛而行剖宫产分娩的比例，推动剖宫产率逐步下降，提高自然分娩率，卫健委在年发布了《关于开展分娩镇痛试点工作的通知》，文件提出，将在年至年，在全国范围医院开展分娩镇痛诊疗试点工作，到医院的无痛分娩比例达到40%以上。伴随分娩镇痛将在我国逐步推广开来，麻醉镇痛药物市场规模将进一步扩大。
麻醉镇痛药销售额近年保持快速增长。因此，在多重因素的共同驱动下，麻醉镇痛药物销售持续增长。根据米内数据显示，中国麻醉镇痛类药物的市场规模已从年的亿元增长至年的亿元，实现翻倍，平均年复合增长率达到14.85%。随后，年其市场规模出现同比小幅下降（-4.74%），主要是由于新冠疫情影响住院患者的手术开展所致。我们认为，伴随疫情恢复正常以及院内需求量的持续提升，我国麻醉镇痛药的市场有望进一步扩张。
镇痛药和麻醉药是最主要是两大细分市场。从具体细分类别来看，麻醉剂和镇痛药是占比最大的两个类别，年这两个细分领域药物的销售收入占麻醉镇痛药物整体市场比例达到86%，其中麻醉剂中需求量较大的主要是全麻药物。而镇静催眠药是近年增速最快的细分药物类别，-年的平均年复合增速达到22.55%，其市占率从8%快速提升至14%。
麻醉镇痛行业具有较高*策壁垒。由于麻醉镇痛药具有成瘾性，因此行业在国内受到了严格的管制，属于特药。整个行业从研发、生产、销售、流通均需国家定点审批、管制、监控，具有较高的*策壁垒和准入门槛，为了便于监控，国家对同品种的企业数量做出明确要求，因此行业整体竞争格局较好。此外，由于麻醉镇痛行业的参与者较少、门槛较高但同时需求量较大，我们认为集采*策对行业整体造成的影响将相对温和。
2.2仿制药仍将长期占据大部分麻醉镇痛药物市场
创新药研发具有周期长、投入高但成功率低的特点。根据JAMA分析显示，一款新药的成功上市需中位研发成本为9.85亿美元。为推动研发创新，专利给创新药研发企业提供保护，使其在一段时间能形成市场垄断从而收回高额的研发成本。但当专利即将到期时，企业将面临来自于仿制药加入的竞争格局恶化。根据EvaluatePharma预测，未来5年将有销售总收入达到亿美元的药物即将专利到期，而仿制药引入的市场冲击预计造成约亿美元销售额的流失。
仿制药有显著的社会经济价值。由于仿制药相比原研药的研发速度更快而研发成本更低，价格能够大幅低于原研药，从而利用价格优势迅速抢占原研药市场份额，进一步降低医疗支出。根据IQVIA统计，美国专利药的平均配药支出为56.32美元，而仿制药为6.97美元，仅约为专利药的1/10。整体来看，仿制药的应用在年为美国节省亿美元的医疗支出，其中生物仿制药节省约亿美元的医疗支出。因此，仿制药具有提高药品可及性和可负担性的重要经济价值和社会效益。
仿制药市场具有较大发展空间。由于具备低价、有效和产能充足等优势，仿制药在全球范围内获得广泛使用。数据显示，年，全球仿制药市场规模为亿美元，预计到年将达到亿美元。未来随着越来越多的创新药专利到期，仿制药的增量市场空间仍然将持续提升。
仿制药是全球医药市场主力*。由于仿制药具有较高经济价值，各国药企纷纷大力发展仿制药。从全球不同国家和地区来看，美国和印度的仿制药销量已经占其药物市场比例超过90%，而在加拿大、南非、印度、日本和澳大利亚的销量占比也超过70%，是各个国家和地区医药市场的中坚力量。
仿制药占据我国大部分医药市场份额。我国是全球第二大医药消费市场，医院药物销售额达到亿元。而由于我国药物研发相比国外起步较晚，过去药物开发主要集中在仿制药领域，创新药研发近年才驶入快速发展车道，因此目前进口原研药和仿制药仍然占据较大市场份额。在现在近17万个药品批准文号中，属于化学药品的有10.7万个，其中95%以上都是仿制药。根据米内数据，中国原创创新药占整个医药市场比例仅为3.07%，因此整个医药市场仍以仿制药为主。
虽然近年*策大力推动创新要发展，但考虑到我国人均收入与发达国家仍有较大差距，因此预计我国医药消费结构将长期以价格相对便宜的仿制药为主，价格较贵的创新药为辅。
一致性评价推动我国仿制药质量提升。虽然此前我国仿制药批准文号较多，药物可及性大幅提升，但我国仿制药质量参差不齐，并且同质化现象严重。为提高药物质量，年我国开始正式推动仿制药一致性评价，即仿制药需要参比原研药进行药学等效和生物等效性试验，证明其质量和疗效与原研药达到同等水平。到目前为止，CDE承办的一致性评价受理号已超0个，达到，其中个已通过一致性评价，仿制药行业进一步出清，淘汰劣质产能。
一体化企业在带量采购中优势显著。在一致性评价取得阶段性成果后，为进一步提高医保使用效率，压缩仿制药和专利过期原研药的利润空间，并且挤压传统医药销售模式带来的较高销售费用，我国于年推动对通过一致性评价的品种进行带量采购，以价换量，加快仿制药行业向龙头和高盈利能力的企业集中。而带量采购竞标是由价格决定，并且要求企业能够确保供应，因此原料药制剂一体化企业具备显著的成本优势和更好的质量、产量控制，有望能获取更大的市场份额。
原料药行业进入门槛提升，一体化企业稀缺性凸显。过去由于大宗原料药壁垒较低，因此大量小产能涌入市场，造成产能过剩。而近年伴随我国城市化进程加快，*府出台了多项环保*策和措施，排污许可、环保改造、环保税等*策的落地导致大部分传统原料药企业面临改造和成本提升压力，存量市场中的落后产能被整改出清，而对于新建项目的严格控制也使得新产能进入门槛加高。因此，不管是我国原料药产量还是原料药企业数量均出现下降，行业集中度提升。
三、公司是镇痛领域细分龙头，优势较为显著
3.1原料药制剂一体化具备成本优势
公司建立了化学原料药与制剂一体化产业链。公司多个化学制剂产品的原料药实现自主供应，包括乌苯美司胶囊、盐酸纳美芬注射液、伊班膦酸钠注射液、依托考昔片、盐酸法舒地尔注射液、盐酸纳洛酮注射液、奥氮平片等等，有利于公司制剂产品的成本控制，保持质量稳定、供货稳定以及研发速度提升。
公司原料药质量较高，保障制剂产品的稳定性。公司多个原料药产品获得欧美、日本等主流国际市场的认证，并实现海外销售。较高的研发实力和原料药质量保障了公司制剂产品顺利完成一致性评价，其中，多款产品属于全国首家通过一致性评价或首仿，包括富马酸比索洛尔片、盐酸纳美芬注射液、布洛芬注射液、枸橼酸咖啡因注射液等。此外，受益于原料药制剂的一体化布局，公司自有原料药的核心品种毛利率超过90%，相比竞争对手盈利能力更强，成本优势使得公司在带量采购中具备更大的降价空间，提升中标可能性，从而有望抢占更多全国市场份额，驱动公司业绩成长。
借助一体化优势，公司多款产品以第一顺位中标集采。从带量采购的规则来看，价格最低的企业有望能中选，而成本决定了企业能提供的最低中标价以及利润空间，因此，公司这类原料药制剂一体化的企业具有较为显著的成本优势，并且原料药行业门槛提高也进一步巩固公司地位。从一致性评价进度来看，公司多个品种处于行业领先地位，有望能参加第一批集采。度优势叠加成本优势使得公司产品具有较高中标概率，从而进一步扩大公司市场份额。截至目前，在五轮国家集采中，公司共有5款产品顺利进入集采，其中四款均以第一顺位中选。
集采推动公司“光脚”品种快速放量并完成进口替代。富马酸比索洛尔片、格隆溴铵注射液、达比加群酯胶囊和盐酸法舒地尔注射液均是第一顺位进入集采，而由于后面三款药物属于刚上市不久或此前销售额较少的品种，因此，进入集采有望推动“光脚”药品迅速放量，抢占全国更多市场份额，为公司营收带来显著增量。此外，富马酸比索洛尔片、依托考昔片和达比加群酯胶囊属于此前原研药市占率较高的品种，集采有望进一步推动进口替代，提高国产药物的市占率。
CDMO业务进一步增厚公司业绩。公司基于其特色原料药平台以及药物开发技术，在业务布局上战略性拓展CDMO业务，并不断加大投入提升盈利能力，现已具备较强的产业链整合和拓展能力。相比化学制剂企业发展CDMO业务，公司这类具备自主原料药平台的企业通过给客户长期提供原料药，本身就拥有更多的客户积累和更强的客户粘性，因此在拓展CDMO业务上更具优势。对于产业结构的延伸有望进一步提高公司盈利能力，为公司未来业绩提供新的增长点。
3.2镇痛领域领*者，持续构建护城河
公司深耕麻醉镇痛领域，形成较全面的产品覆盖梯队。公司目前在麻醉镇痛领域布局的产品管线超过30个，其中10个产品已完成上市，约20个产品处于研发阶段，包括5个创新药，形成了优势产品集群。从上市和在研产品类型来看，公司在麻醉镇痛领域布局了较为全面的细分领域管线，包括麻醉、镇痛、肌松药和镇静药，其中，公司在镇痛药领域布局最为全面，产品覆盖WHO的三阶梯镇痛，全面满足手术科室和非手术科室的应用需求，并且持续探索创新镇痛作用机制。因此，伴随麻醉镇痛药物的市场需求持续增长，以及产品的陆续上市，公司业绩有望进一步增厚。
公司是镇痛领域的细分龙头
除了产品布局全面以外，公司在镇痛药物领域深耕多年，产品市占率较高，是细分龙头之一。根据PDB数据，年公司多款镇痛产品市占率第一，包括布洛芬注射液、盐酸纳美芬注射液、注射用盐酸纳洛酮、注射用盐酸丁卡因和伊班膦酸钠注射液，其中布洛芬注射液占比达到97%，注射用维库溴铵市占率排名第三。未来伴随新产品上市，公司有望利用自身品牌效应实现迅速放量。
创新研发巩固公司在镇痛领域地位
为巩固行业地位，公司持续推动镇痛领域新药研发，其中EP-A和D两款药物是与传统镇痛药物不同的全新作用机制，属于1.1类创新药。D是大麻素受体CB2选择性激动剂，拟用于治疗神经病理性疼痛和炎症性肠病引起的腹痛，目前国内尚无同类药物上市，而EPA将成为公司首个上市的生物药制品。
EP-A为新作用机制的人源化单克隆抗体药物，通过选择性靶向结合并抑制神经生长因子（NGF），从而阻断人体某些器官产生的疼痛信号进入脊髓和大脑，从而起到镇痛作用，拟用于使用其它类镇痛药不能缓解的重度疼痛治疗。其作用机制不同于在国内外上市的各类镇痛药物，因此既能强效镇痛，又能避免成瘾性产生，市场接受程度较高，前景广阔。由于市场对中重度疼痛的非阿片类镇痛药有着迫切的需求，而本项目产品特有的非中枢性镇痛机制，能够在强效镇痛的同时可避免成瘾性的产生，并且兼具靶向性强、特异性高的特点，在细分市场中具有较强竞争优势。
精麻药物的强大布局持续提升公司在麻醉镇痛领域的壁垒
为强化公司在麻醉镇痛领域的布局，构建护城河，公司还逐步建立了高壁垒精麻药物的研发生产体系，并取得了精麻药物及其原料药从研发、生产到营销全流程的许可资质。由于麻醉镇痛领域是强监管行业，尤其是精麻药物属于特药，国家对于这类药物的生产厂家的质量及数量进行了严格控制，进入门槛较高。因此，对于精麻药物的进一步布局有望提高公司壁垒。公司目前共布局9个精麻管制类药物，其中6个项目的原料药也在同步开发，预计年获批1个、年获批4个、年后获批4个。
3.3公司管线仿创结合，在研品种具有较大潜力
公司主要针对高端仿制药开发。除麻醉镇痛领域外，公司还布局了心血管、糖尿病、肿瘤和儿科领域。公司已上市的核心产品多属于全国首仿或首个通过一致性评价，包括盐酸钠美芬注射液、布洛芬注射液和枸橼酸咖啡因注射液、盐酸美金刚缓释胶囊等，主要布局竞争格局的较好的品种和赛道。这种定位高端仿制药的选品思路使得公司产品在上市后能迅速抢占较多市场份额。
仿制药供血创新药物研发，抗风险能力更高。由于仿制药研发成功率相对较高，并且投入较小，为保持现金流充足，公司目前50余个在研项目中，高端仿制药占比接近80%，多数具有一定技术或整策壁垒。相比只做创新药开发的企业，公司的仿制药业务带来的稳定收入使得公司能够有更多的研发经费投入创新，仿创结合的模式风险相对更低。未来伴随药物的逐步上市，公司有望迎来新的增长点。
创新药有望为公司业绩提供新增长点。除仿制药外，公司加速在小分子创新药及生物药领域的发展和布局，主要布局麻醉镇痛、心血管、抗肿瘤、糖尿病和儿童用药几大重要领域。在持续的研发投入下，公司目前已布局7个1类新药、2个2药，有望为公司未来业绩提供给新的增长点。
优格列汀片有望成为重磅品种。其中，进度最快的创新药是DPP-4抑制剂新药优格列汀片，目前已进入III期临床试验。这是国内首家申报的、用于II型糖尿病的口服长效降糖药。DPP-4抑制剂医院销售额约为7.34亿元。参考国际市场，DPP-4未来会占据整个糖尿病口服药市场的60%，按国内糖尿病口服药市场约亿的规模计算，整个国内DPP-4市场约为亿，市场空间潜力较大。公司的优格列汀片是一周一次的长效口服制剂，相比同类竞品的患者依从性优势显著。
I期临床显示较好安全性
Ia期临床试验结果表明，单次给药2.5mg至mg，在中国健康人中具有良好的安全性和耐受性；不良事件发生率较低，且未发现与剂量呈相关性；Ib期临床试验结果表明，多次口服给药的最大耐受剂量为mg，在中国健康人中具有良好的安全性、耐受性。不良事件严重程度均为1级，均能自行恢复。多次给药相较单次给药，药代动力学特征相似，几乎无蓄积作用。
I期临床显示较好长效疗效
多次给药(mg每周一次)后DPP-Ⅳ活性抑制率为80.0%，多次给药(mg每周一次)后DPP-Ⅳ活性抑制率为91.2%，各剂量组DPP-Ⅳ活性抑制率较单次给药均有升高且均高于80%。优格列汀片-mg每周给药一次可以稳定维持DPP-Ⅳ活性抑制率，为临床有效剂量提供依据。
II期临床显示较好疗效，并且相比竞品很少经过肾脏
本临床入组80例患者，结果显示，优格列汀片较长的消除半衰期及给药后hDPP-4抑制率均在80%以上，有力地支撑了优格列汀周制剂的特性。此外，公司的优格列汀与日本武田制药研发的全球首个周制剂曲格列汀相比，公司优格列汀的排泄途径主要经肠道排泄，很少部分经过肾脏。糖尿病多伴有中到重度肾功能减退，会限制很多药物的使用，凡是不主要经肾排泄的药物都是这部分患者的福音。
预计-年将有16个新产品获批。公司新产品所处市场具有较好竞争格局或较大规模：1）多个产品有望成为全国首仿，包括氨己烯酸散、布洛芬氨丁三醇、盐酸去氧肾上腺素注射液、EP-I（盐酸尼卡地平注射液）；2）药物具有较大市场规模，例如丙戊酸钠注射用浓溶液（11.5亿）等和EP-I盐酸纳布啡注射液（3.75亿）；3）所处竞争格局相对较好，例如盐酸纳布啡注射液、布瑞哌唑、盐酸去氧肾上腺素注射液等，目前仅有不超过5家生产研发企业中。未来伴随产品逐步上市，有望持续为公司带来丰富的现金流，助力业绩增长。
四、盈利预测
1）虽然集采*策对于公司产品价格将有所影响，但考虑到公司进入集采的品种将迅速放量，同时未来仍将有多款新产品陆续上市，我们预计公司制剂板块将保持较高的增速，-年达到17%/23%/20%；原料药伴随近年供给侧持续改革，以及公司逐步开拓海外市场，我们预计未来将保持较高增速。-年达到20%/23%/25%。
2）伴随集采*策的持续深入，公司未来进入集采的产品数量可能会进一步增加，低毛利率产品收入占比将提升，从而导致公司制剂毛利率呈现逐年下降的态势，但原料药毛利率有望逐步上升。因此，公司整体毛利率不会由于集采*策出现大幅下降，将呈现小幅下滑的趋势。
3）由于集采是统一采购，因此销售费用率将相比传统模式更低，预计公司销售费用率将呈现逐年下降的态势，-年分别为43%/40%/35%。
4）随着公司产品逐步进入后期临床，公司的研发费用将逐年提升，但由于公司营收也保持较快增长，我们预计研发费用/营收将稳定在16%左右。
综上所述，我们预计公司-年收入分别将达到10.85/13.33/16.00亿元，同比增速达到18%/23%/20%；预计公司-年归母净利润分别达到2.24/2.37/2.94亿元，同比增速达到26%/27%/24%。
五、风险提示
5.1研发风险。公司多款产品处于研发阶段，新药研发受到资金、*策、技术等多因素影响，存在进度不及预期甚至失败的可能。
5.2产品未来无法中标药品集中采购。根据带量采购*策，医院销售需通过各省（区、市）采购平台招标采购，未来招标采购过程中，可能面临公司产品无法中标的风险。
5.3产品被调出医保目录的风险。公司已有多个产品纳入医保，未来存在主要产品在医保目录调整过程中被调出国家医保药品目录的风险。
5.4*策风险。公司在研产品涉及精麻药物，属于强监管行业，监管*策存在发生变动的风险。
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